下游产业走势分化

近期因为螺纹钢库存的快速去化而热轧板卷库存压力较大，价差出现阶段性调整，但从大方向来看，产业宏观形势将支撑卷螺价差走高，因此回调或是布局机会。

卷螺差意指热轧板卷与螺纹钢的价格之差，源自热轧板卷与螺纹钢不同工艺流程产生的成本差异。长期以来，热轧板卷因生产工序相对复杂，成本通常比螺纹钢高150—200元/吨，在2018年螺纹钢新国标淘汰穿水工艺实施后，螺纹钢生产成本有所抬升，二者成本差异收缩至100元/吨以内。

在当前国内地产行业磨底、基建发力又受到地方政府化债压力制约的情况下，今年以来，以螺纹钢为代表的建材需求表现继续弱于工业材。因建材与工业材需求明显分化，热轧板卷与螺纹钢价差在春节后走出一轮明显的扩大行情。截至4月16日，卷螺现货价差为220元/吨，在最近5年中仅低于2021年同期，今年卷螺现货价差均值约155元/吨，2022—2023年价差均值分别为82元/吨、24元/吨。期货方面，今年卷螺盘面价差亦处于近5年同期高位，且价差波动明显放大，在4月初最高扩至252元/吨后，又快速回落至当前150元/吨左右。

从现货与期货卷螺价差最近5年的表现来看，二者走势整体保持一致，相关系数达到0.75。就钢材期货与现货价格的关系来说，通常现货是期货的锚定物，以此类推，现货卷螺价差是盘面价差波动的主要依据。因此，对于卷螺盘面价差的研究，可以结合产业宏观、品种供需等因素对螺纹钢及热轧板卷现货走向进行对比分析。

从产业宏观层面来说，制造业与地产行业走势分化决定了卷螺价差大趋势走扩。今年前两个月，国内工业企业产成品库存同比增长2.4%，已经连续3个月环比提升，国内库存周期已有自低位启动迹象。之前两轮补库分别启动于2016年和2020年，均引发了较大的商品上涨行情，如果本轮补库能够持续，那么对于热轧板卷等制造业原材料的价格表现可以更加乐观。从制造业相关数据来看，3月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为50.8%，回升至临界点之上；一季度国内制造业投资增速达到9.9%，细分来看，与热轧板卷需求关联度较高的家电、汽车等行业一季度产销数据亮眼，比如1—3月国内汽车产量同比增长5.3%，与上一年同期下降5.1%形成鲜明对比。另外，1—3月钢材直接对外出口量维持高速增长，同比增速达到30.7%，而以汽车出口为代表的间接出口在2023年大幅增长、基数明显提高的背景下，一季度汽车出口增速仍达到33.19%。反观螺纹钢最重要的下游行业，一季度国内地产投资增速同比下降，降幅同比及环比均有所扩大。整体而言，地产行业尚未走出周期底部。

供需层面，数据显示，截至4月12日，热轧板卷本年度累计表观消费量与去年同期基本相当，而螺纹钢本年表观消费量同比下降了23.1%。正是二者需求的差异，导致钢厂对于生产螺纹钢的积极性较低，今年螺纹钢累计产量同比下降20.36%，而热轧板卷累计产量同比小增1.1%。在供需双弱的背景下，当前螺纹钢库存已降至去年同期水平，接下来有望看到库存不断下探历史新低的情况，而供需双强的热轧板卷库存同比增加27.9%，库存去化压力不可谓不明显，笔者认为这种压力正是近期卷螺盘面价差快速回落的主要驱动。但从中长期角度来看，当前螺纹钢供应处于历史性低位，意味着供应端存在较大弹性，在螺纹钢库存持续去化、生产利润回升的过程中，相较于热轧板卷，螺纹钢面临更大的供应边际增加风险，这将限制卷螺价差回调的幅度。

总体而言，近期因为螺纹钢库存的快速去化而热轧板卷库存压力较大，价差出现阶段性调整，但从大方向来看，产业宏观形势将支撑卷螺价差走高，因此回调或是布局机会。基于螺纹钢及热轧板卷的各自去库情况，接下来的一个月内，卷螺价差或振荡走低，可考虑在100—120元/吨区间建仓做多盘面价差。（作者单位：大有期货）